중국 빅테크 알리바바(Alibaba)를 평가하는 다른 기준;미국 찰리멍거 vs 일본 손정의

장님들에게 코끼리를 만지라고 한다면, 어떤 장님은 다리를 만져보고 그것이 코끼리의 전부라고, 어떤 장님은 코를 만져보고 그것이 코끼리의 전부라고, 또다른 장님은 커다란 귀를 만져보고 코끼리의 전부라고 평할 것이다.

각기 장님들의 입장에서는 분명한 사실이 맞지만, 6살된 눈뜬 아이에게 보라고 하면 그것은 일부분의 사실일뿐 코끼리의 온전한 모습이 아닐 것이다.

한가지 현상을 두고서 같은 입장이 절대적으로 있을 수없고, 각자가 처한 상황이 매우 다르기 때문에 어떤 것으로 통합해서 정리하기가 어려운데, 특히나 공산당의 통제불가능한 중국주식의 빅테크 알리바바를 평가하는데 있어서 갑논을박이 없을수가 없다. 그만큼 여지가 많다는데 모두가 동의할 수 있습니다.

하지만 가장 큰 대원칙은 "내돈내산"입니다.

2020년 3월 24일 블룸버그는 손정의 소프트뱅크 CEO가 코로나바이러스 전염병 으로 타격을 입은 은행 사업을 지원하기 위해 140억 달러 상당의 알리바바 주식( NYSE: BABA )을 매각할 계획에 대해 썼다. 2000년 BABA의 첫 번째 투자자 중 한 명인 손정의가 회사의 주식을 없애려는 시도에 대한 첫 번째 소식은 아니었다. 

은행의 보도 자료에 따르면 파생 상품 거래 는 2016년부터 이루어 졌다. 그러나 2020년의 140억 달러는 상당한 금액이었고 중기적으로 BABA 주식은 주요 벤치마크보다 더 많이 수정되기 시작했습니다.

이제 우리는 Softbank가 코로나 위기 이후 고성장 기업의 거품을 수축시키는 문제에 직면했으며 이제 Alibaba 주식에 대한 지분을 추가로 줄일 것입니다 (340억 달러의 선불 선도 계약 결제 후 현재 23.7%에서 14.6%로)


손 마사요시 vs. 찰리 멍거

알리바바(alibaba)가 경이적으로 50% 이상 하락한 후 매수에 대해 가장 자주 인용되는 주장 중 하나는 가장 유명한 서양 투자자 중 한 명인 Charlie Munger가 해당 주식을 매수하고 보유했다는 사실입니다. 
Daily Journal Corp의 13-F 서류에 따르면 , 98세의 투자자는 2021년 1분기에 BABA를 구매하기 시작했고 2021년 내내 점차 자신의 위치를 늘렸습니다( 1 분기 165,320주 에서 4 분기 602,060주). 분기) 2022년 1분기에 포지션의 절반을 매각하기로 결정하고 그 이후로 BABA를 건드리지 않았습니다

내 주관적인 의견으로는 1분기에 Daily Journal Corp.에서 BABA의 위치가 50% 감소한 것은 이미 Munger의 항복의 표시입니다.

지난 보고 분기에 변경되지 않은 BABA 주식 금액과 관련하여 다른 포지션도 변경되지 않았다는 점에 유의해야 합니다. Munger는 단순히 아무 것도 사거나 팔지 않기로 결정했습니다. 20세기의 위대한 투자자는 중국의 위험이 확대될 경우 알리바바 주식에서 자신의 위치를 계속 제거할 가능성이 높습니다. 몇 년 전 그가 러시아 주식에 대해 말한 것을 기억하십시오.

Munger의 움직임만으로 BABA를 구매했다면 반드시 주의해야 합니다. 그의 Daily Journal Corp[13-Fs의 Fintel 데이터 기반]의 실적을 보면 그는 멍거의 과도한 수익을 자랑할 수 없었습니다. 

중국 시장에 대한 투자의 위험성은 해가 갈수록 분명해지고 있다고 생각합니다. 이 나라의 GDP는 1990년대 초반 부터 대유행이 시작될 때까지 매년 6-10% 성장했지만, 많은 서구 투자자들은 이러한 위험을 무시했습니다. 

2020년 폐쇄 이후 중국 GDP가 급격히 회복되기 시작했을 때 우리는 이를 더욱 긍정적으로 보았습니다. 

그러나 과거에 중국이 엄청난 GDP 성장률을 기록할 수 있게 해주었던 부동산 시장이 레버리지가 높고 위기에 처해 있고 국가 전체 인구는 낮은 출생률로 인한 축소(경제 성장을 광범위하게 방해함)를 경고하고 있습니다. 

최근 2019년에 중국 사회과학원(China Academy of Social Sciences)은 인구가 14억 4천만 명으로 2029년 에 정점에 이를 것으로 예상했습니다 . 2019년 유엔 인구 전망 보고서는 2031~ 2032 년에 14억6000만 명으로 정점을 찍을 것으로 예상했습니다.

중국 정권의 누적된 문제로 인해 시진핑은 모든 것을 한 손에 쥐는 것이 더 신뢰할 수 있는 것처럼 보이기 때문에 자신의 유일한 권력을 계속 확장하려고 합니다. 국가 의 부패 수준을 감안할 때 우리는 1998년 이후 멍거가 러시아에 대한 투자를 기피한 이유 인 금욕주의 국가를 다루고 있습니다 .

손정의가 알리바바 주식을 강제로 매각하는 것을 제외하고는 소프트뱅크가 공산당의 압박을 느끼며 회사에 대한 높은 지분을 포기했을 것이라고 생각합니다. 정확히 1년 전, Nikkei Asia는 Son을 인용하여 중국 기술 부문에 대한 압박을 어떻게 보고 있는지에 대한 기사를 게재했습니다.

손 회장은 기자회견에서 "중국의 AI 기술과 비즈니스 모델이 계속해서 혁신할 것이라고 굳게 믿는다"고 말했다. 다만 "투자활동에 있어 각종 새로운 규제가 시작돼 어떤 규제가 시행되고 주식시장에 어떤 영향을 미칠지 지켜보고 싶다"고 말했습니다.

1년 후 그는 기다렸다가 주위를 둘러본 후 알리바바 지분을 23.7%에서 14.6%로 줄이기로 결정했다.
이것은 한 번에 시장에 주식을 쏟아 붓는 것이 아닌 현명한 움직임입니다. 선도 계약 조건에 따라 Son은 BABA 주식을 다시 살 권리가 있습니다. 그러나 그가 그렇게 할 것 같지는 않습니다. 어쨌든 우리는 2016년 이후로 이런 일이 발생하는 것을 본 적이 없습니다.

따라서 앞으로 몇 달 안에 시장에 Alibaba 주식이 더 많이 공급될 것이며, 이는 시장에 추가적인 압력을 가할 것입니다.

BABA의 주식을 미국 기술 대기업에 비해 저평가된 것처럼 보이게 만든 낮은 배수는 지난 6개월 동안 주가와 함께 훨씬 낮아졌습니다.

그러나 이러한 과소평가는 경제성장 둔화와 규제 문제가 스스로를 느끼게 하는 가치 함정의 증거임이 밝혀졌습니다. 마진은 하락세를 이어갔고 매출 대비 EBITDA 비율은 코로나 이전 수준으로 돌아가지 않았다.

투자자들이 예상한 대로 매출 및 수익 성장이 개선되지 않았기 때문에 대부분의 평가 지표의 분모가 분자보다 작아졌습니다. Seeking Alpha의 요소 등급 시스템 은 평가 지표를 회사에 부정적인 방향으로 변경했습니다.

비즈니스 영업마진이 떨어지고 ROE / ROA / ROIC 지표가 우수하지 않은 상황에서 "수익성" 기준이 여전히 "A+"로 평가되는 이유를 의아하게 생각할 것입니다. 이 질문에 대한 답은 이 기준의 요소에 있습니다. 회사의 운영 현금 흐름(CFO)이 나머지 부문 보다 우월한 유일한 이유입니다 .

실제로 알리바바가 속한 인터넷 및 직접 마케팅 소매 산업 에서 긍정적인 CFO를 보유한 기업은 58.62%에 불과합니다. 이러한 회사의 CFO 대 TTM 비율은 7%(중앙값)인 반면 BABA는 17%의 유사한 비율을 가지고 있어 진정한 캐쉬카우입니다. 그러나 캐쉬 카우의 경우 BABA의 안전 마진은 DCF 모델링 측면에서 매우 논란의 여지가 있습니다.

상당히 낙관적인 할인율(중국 기술 대기업에 대한 위험을 고려할 때 10%는 낮음)과 향후 10년 동안 15%의 성장률에 대한 매우 관대한 가정(이미 그렇지 않음)에도 불구하고 단점이 있습니다. 최종 주가에 유형 장부가액을 추가하더라도 14%입니다.

물론 내가 틀릴 수 있고 홍콩 증권 거래소에 BABA 주식을 상장하면 중국 본토 투자자들로부터 추가 수요가 발생하지만 ADR을 보유한 미국 투자자가 실제로 무엇을 얻을 수 있을지는 완전히 명확하지 않습니다.
이것으로부터 나는 투자자들이 Alibaba의 "낮은 배수"에 속아서는 안 되며 이 회사를 더 광범위하게 살펴보고 관련된 모든 위험을 고려해야 한다고 결론지었습니다. 그러면 찰리 멍거보다는 손정의를 따르고 싶은 마음이 더 논리적으로 보입니다.

<참고 : Alibaba Stock: Follow Masayoshi Son, Not Charlie Munger>